上市公司股份减持规则是资本市场重大的基础性制度，涉及到资本市场的各个方面，关系到证券市场的秩序和投资者的权益。2017年证监会发布的《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》（下称“减持规定”）以及两个交易所的实施细则等明确规制了大股东（控股股东、持股5%以上股东）、董监高、特定股东的减持事宜。2020年新证券法的正式施行、相关配套规则的新修以及2021年爆出的YMKD特定股东天价减持事件，令特定股东减持的规制问题受到社会广泛关注。鉴于股份减持相关规则更新较快，一般人难以准确理解和把握，笔者便结合最新规则及实务，分析特定股东减持相关的制度和实践问题，以期为上市公司及其股东提供些许参考。
一、特定股东减持的概念界定
特定股东减持这一概念并未直接规定在证监会《减持规定》中，而是由两个交易所实施细则明文规定。实施细则载明，大股东以外持有公司首次公开发行前股份、上市公司非公开发行股份（即特定股份）的股东（即特定股东），减持其持有的该等股份，即特定股东减持特定股份，称为特定股东减持。特定股东要求为持有特定股份且非大股东的股东，大股东指控股股东及持股5%以上股东，因此理解特定股东减持的重点在于“特定股份”。
特定股份包括首次公开发行前股份、上市公司非公开发行股份。首次公开发行前股份即公司公开发行上市前已经存续的股份，持有该类股份的股东，若为控股股东或实际控制人，一般要求在公司首发后三十六个月内不得上市交易。非董监高的小股东（相对于大股东）在首发后一年内不得上市交易，限售期届满后该等股东减持该类股份的，即属特定股东减持。需注意的是，在基金业协会备案的创业投资基金及私募股权投资基金减持所投资企业首次公开发行前股份的，除遵守《减持规定》外，还应优先适用《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》相关规定。
上市公司非公开发行股份指上市公司采用非公开方式向特定对象发行的股份，其是否属于特定股份需视情况而定。按照《上市公司重大资产重组管理办法（2019）》发行股份购买资产及配套融资过程中非公开发行的股份，以及员工持股计划认购上市公司非公开发行股份，均属于特定股份范畴。但因股权激励获得的股份不属于特定股份，按照《上市公司证券发行管理办法（2020修订）》《创业板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》持有的非公开发行股票也不适用《减持规定》。
二、特定股东减持的方式分析
（一）通过集中竞价方式减持
1．关于减持的时间限制事宜：规定为任意连续90个自然日内；
2．关于减持的比例限制事宜：规定要求连续减持不超过公司股份总数1%；若通过集中竞价交易减持非公开发行股份的，还应当遵守在解除限售期后12个月内不得减持超过本次发行股份总数50%的规定；
3．关于减持的价格及受让方事宜：《减持规定》及实施细则等未做具体要求；
4. 关于特定股东混合持股时的减持顺序认定事宜：特定股东若同时减持受到减持规定限制和不受减持规定限制的股份，那么按如下原则认定股份性质：（1）在规定的减持比例范围内，视为优先减持受到减持规定限制的股份；（2）在规定的减持比例范围外，则视为优先减持不受到减持规定限制的股份。
（二）通过大宗交易方式减持
1．关于减持的时间限制事宜：规定为任意连续90个自然日内；
2．关于减持比例限制事宜：规定要求连续减持不超过公司股份总数2%；
3．关于减持的价格及受让方事宜：减持的价格应按照交易所关于大宗交易的交易规则来确定，即有价格涨跌幅限制证券的协议大宗交易的成交价格，在该证券当日涨跌幅限制价格范围内确定；通过大宗交易受让特定股份的受让方在受让六个月内，不得转让其受让的股份；
4. 关于特定股东混合持股时的减持顺序认定事宜：特定股东若同时持有受到减持规定限制和不受减持规定限制的股份，那么按如下原则认定股份性质：（1）在规定的减持比例范围内，视为优先减持受到减持规定限制的股份；（2）在规定的减持比例范围外，则视为优先减持不受到减持规定限制的股份。
（三）通过协议转让方式减持
1．关于减持的时间限制事宜：与集中竞价、大宗交易两种减持方式不同的是，《减持规定》并未限制协议转让方式下固定期限内减持份额；
2．关于减持的比例限制事宜：规定要求单个受让方受让比例不得低于公司股份总数的5%；尤为值得关注的是，协议转让方式减持的出让方与受让方应当在6个月内共同遵守任意连续90日集中竞价交易减持股份数量合计不超过公司股份总数1%的规定，即共享该1%的减持额度；
3．关于减持的价格及受让方事宜：协议转让的价格下限比照大宗交易的规定执行，即有价格涨跌幅限制证券的协议大宗交易的成交价格，在该证券当日涨跌幅限制价格范围内确定；受让方与出让方应当在6个月内共同遵守任意连续90日集中竞价交易减持股份数量合计不超过公司股份总数1%的规定，即共享该1%的减持额度；
4. 关于特定股东混合持股时的减持顺序认定事宜：特定股东混合持股的情况下，通过协议转让方式减持的，按照以下原则来认定股份性质：（1）优先减持未受到减持规定限制的股份；（2）首次公开发行前股份。
（四）通过其他方式减持及特别规定
1．特定股东减持采取赠与方式的，比照适用协议转让方式之规定，赠与人和受赠人的后续减持应当遵守交易所减持实施细则中有关减持比例的规定，但关于受让比例、转让价格下限的规定除外。
2．特定股东因司法强制执行或执行股权质押协议，采用司法扣划、划转等非交易过户方式减持特定股份的，比照适用协议转让方式之规定，但关于受让比例、转让价格下限的规定除外。
3.如果特定股东已就减持比例、期限、方式、价格等事项作承诺的，应当严格履诺。
三、特定股东减持的信息披露
信息披露制度是资本市场健康发展的制度基石。证监会《减持规定》及交易所实施细则并无针对性规定上市公司特定股东减持的具体信息披露义务的条款，但这并不能理解为上市公司特定股东减持就没有信息披露义务。一方面，虽然交易所实施细则没有相关规定，但证监会《减持规定》第五条明确要求上市公司股东、董监高减持股份应当按照法律、法规和本规定以及证券交易所规则，真实、准确、完整、及时履行信息披露义务，其中也当然包括特定股东减持；另一方面，在实践中不少特定股东会对减持股份作信息披露承诺，按照相关法律法规规则，也应遵守相关承诺进行信息披露。
为督促上市公司股东及董监高履行减持股份信息披露义务，上交所于2017年6月将原第九十八号临时公告格式指引修订为《第九十八号上市公司股东及董监高减持股份计划/进展/结果公告》，该格式指引主要包括股份减持主体的基本情况、减持计划的主要内容、减持计划相关风险提示、减持计划的实施进展、减持计划的实施结果等内容。深交所也不断调整并完善关于股东减持信息披露公告格式，目前其新修改的《第30号上市公司股东减持股份实施情况公告格式》要求披露股东减持情况、相关说明及备查文件等内容。实际上，上市公司针对特定股东减持可能会发布《关于公司特定股东减持计划的预披露公告》《关于特定股东调整股份减持计划的公告》《关于特定股东减持股份进展公告》等一系列信息披露文件，以便市场主体对特定股东减持以及上市公司股份交易形成合理预期。
四、特定股东违规减持的责任
新证券法实施前，上市公司及其特定股东一般不太重视减持合规，因为特定股东违规减持所招致的处罚多是监管关注函，如WTGY的特定股东GHKY、SMKJ的特定股东SHSC违规减持的处理都未涉及到证监会层面的行政处罚，也难以引发证券虚假陈述责任民事纠纷，市场对此常有“罚酒三杯”之戏谑。但新证券法针对违规减持规制更为严格，设有专门条款针对特定股东违反股份持有期限、卖出时间、卖出数量、卖出方式要求的规定，还有违反信息披露、违反承诺方面的特殊规定。
一方面，新证券法第三十六条规定，……股东，转让其持有的该等股份的，不得违反法律、行政法规和国务院证券监督管理机构关于持有期限、卖出时间、卖出数量、卖出方式、信息披露等规定，并应当遵守证券交易所的业务规则；第一百八十六条规定，违反证券法第三十六条的规定，责令改正，给予警告，没收违法所得，并处以买卖证券等值以下的罚款。另一方面，新证券法第一百九十七条以及证监会《减持规定》第十五条规定，……未按照本规定和证券交易所规则披露信息，或者所披露的信息存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，证监会依照证券法相关规定给予行政处罚，包括责令改正，给予警告，没收违法所得、罚款的处罚措施，构成违反信息披露义务情节严重的，监管机构还可采取市场禁入措施。另外，新证券法第八十四条及《减持规定》第三条第二款规定，……曾就限制股份转让作出承诺的，应当严格遵守，不履行承诺给投资者造成损失的，应当依法承担赔偿责任。
证监会一旦认定违规减持的特定股东属于虚假陈述等并予以行政处罚，而投资者因该违规减持受到损失的，投资者可以提起证券虚假陈述责任纠纷之诉。也就是说，违规减持的特定股东除了可能招致行政处罚外，还可能因此向投资者承担民事赔偿责任。当然，特定股东违规减持一旦与欺诈、内幕交易和操纵市场等行为存在竞合，则其可能要承担其他更为严格的法律责任。
前文所述YMKD特定股东违规减持事件，该股东因涉嫌信息披露违法违规被证监会立案调查，最终如何处罚要看监管机构的调查核实情况以及监管层对相关法律的理解适用。新证券法实施背景下，本案的处理很可能成为未来法律适用的参考尺度，定会具有标杆示范意义。
五、特定股东减持之实务建议
特定股东减持之规制是为了保护市场，抑制不正当交易，防止内幕交易、操纵市场等不正当行为。以证监会《减持规定》为主的一系列规范文件对特定股东减持的具体要求做了详细规定，新证券法对特定股东违规减持的法律后果做了基础性的规定，其具体适用以及处罚梯度也会在实践中不断细化和完善。
鉴于新证券法已全面升级法律责任条款，我们建议上市公司及其股东、股票交易方及时准确地了解相关规则，充分保障交易的合规性以避免法律风险。特定股东要不断提高法律合规意识，充分知悉所持股份的类型，认真评估并确定适宜的退出安排，提前向上市公司报备持股及减持计划，并核实是否构成对承诺的违反，积极跟进相关的信息披露工作进展，并根据需要寻求专业意见。上市公司则需建立完善的股份减持内控制度，规范减持流程及其配套内容，与相关股东充分沟通以形成良好互动，督促或帮助其建立持股管理制度，如有违规个案发生则要迅速反应并采取相应的补救措施，防止事态扩大或引发舆论事件，避免过度损害市场秩序和上市公司形象。
